事项:
   
公司于 2019年 8月 29日发布 2019年半年报。2019年上半年实现营业收入 31.42亿,同比增长 5.17%;实现归母净利润 3.91亿元,同比增长 5.96%,扣非后归母净利润 3.48亿,同比增长 0.39%。实现基本每股收益 0.43元。
   
评论:
   
二季度收入业绩增速提升,经营表现符合预期。 公司 2019Q2单季度营收 19.57亿,同比+12.18%, 增速较 Q1(同比-4.67%)大幅提升; Q2单季度归母净利润 2.84亿元,同比+6.84%, 增速较 Q1(同比+3.69%)也有进一步提升,整体业绩表现符合我们之前预期。分业务来看,衣柜及配件收入 25.48亿元(同比+2.50%), 橱柜及配件收入 3.12亿(同比+12.35%),家居家品收入 1.80亿(同比+21.13%), 木门收入 0.81亿(同比+34.16%)。预计随着公司 2019年继续加大力度进行市场开拓以及地产交房预期回暖带来需求提升,公司收入业绩有望持续改善。
   
毛利率同比下降,净利率同比改善。 公司 2019年上半年毛利率 36.65%,同比下降 1.02pct,其中衣柜及配件毛利率 39.95%(同比-1.27pct), 橱柜及配件毛利率 27.57%(同比+2.25pct),家具家品毛利率 14.28%(同比-1.80pct), 木门毛利率 10.29%(同比+5.85pct)。期间费用率方面,由于公司继续大力开拓市场广告宣传费用增加,导致销售费用率同比+0.84pct 至 10.99%;研发投入结构变化致管理及研发费用率同比下降 0.73pct 至 10.98%;银行借款增加致财务费用率同比+0.22pct 至 0.44%。综合影响下,公司净利率同比提升 0.38pct至 12.38%。我们预计随着公司生产端效率持续提高以及产品结构优化,公司盈利水平有望实现稳步提升。
   
大家居建店速度加快,客单价稳步提升。 截止 2019年 6月 30日,索菲亚全屋定制拥有专卖店 2470家(较年初净减少 40家),司米专卖店 837家(较年初净增 15家),索菲亚木门专卖店 146家(较年初净增 18家), 大家居店面176家(较年初净增 78家); 同时公司计划 2019年底索菲亚全屋定制/司米橱柜/索菲亚木门/大家居融合店分别达到 2810/922/281/248家。我们认为渠道持续扩张为公司较快发展奠定基础。 客单价方面,上半年公司定制衣柜及其他配套柜类客单价同比+5.68%至 10926元/单(出厂口径价格,不含司米橱柜)保持稳步提升。
   
持续看好公司长期发展,维持“强推”评级。 我们持续看好公司渠道、产品、品牌等方面综合发展实力,维持预计公司 2019-2021年归母净利润 10.74、12.29、 14.08亿元,对应当前市值 PE 分别为 15、
   
13、 12倍, 考虑到市场开拓能力,参考同行业公司估值,继续给予公司 2019年 23倍 PE,对应 26元/股目标价, 维持“ 强推” 评级。
   
风险提示: 宏观经济下行导致需求不振,定制家具行业格局发生重大变化。